Palantir-aktievärdering: nära verkligt värde (NYSE:PLTR)

Palantir Technologies headquarters campus exterior view in Silicon Valley. - Palo Alto, California, USA - 2019

Michael Vi/iStock Redaktionell via Getty Images

Palantir (PLTR) är ett bra exempel på hur svårt det är att värdera högväxande företag. PLTR ökar intäkterna med 20-30% årligen och har tilltalande bruttomarginaler (~70%). Bolaget har också ännu inte genererat nettointäkter och ökar sin andel med 10-15% årligen. Extrema björnar pekar på den långa historien av nettoförluster och ackumulerade underskott och säger att företaget är värdelöst. Extrema tjurar hävdar att den höga intäktsökningen betyder att det förflutna inte spelar någon roll och att traditionella värderingar inte bör tillämpas på PLTR. Jag tror att svaret ligger någonstans mitt emellan dessa två synpunkter. I min senaste artikel om företaget (här), tittade jag på några värderingsscenarier med FAANGM-företagen som ett grovt riktmärke. I den här artikeln kommer jag att presentera en uppdaterad värderingsmodell som tar hänsyn till aktieägarnas utspädning och jag kommer att använda modellen för att gå igenom några värderingsscenarier.

Hushållningsanteckningar

Den här artikeln är inte en djupdykning i PLTR:s historia och affärsmodell; det finns massor av andra bra artiklar om Seeking Alpha som ger den informationen, och mitt tidigare inlägg täckte redan de viktigaste punkterna. Mitt mål för den här artikeln är att gå igenom en uppsättning antaganden och uppskattningar och använda dem för att ge ett ramverk för att värdera PLTR. Detaljer om PLTR:s affärsmodell kommer att ingå i den här diskussionen, men de är inte huvudfokus i det här stycket.

Jag vill också ge friskrivningen att mina uppskattningar är just det: uppskattningar. Små förändringar i uppskattningar har stor inverkan på den slutliga värderingen och jag erkänner att detta gör det svårt att värdera tillväxtföretag. Jag tycker att uppskattningarna och antagandena som görs i den här artikeln är rimliga, men om du inte håller med om en eller flera av dem får du gärna skriva en kommentar med de uppskattningar du skulle använda istället för mina. Jag kör gärna några alternativa scenarier genom modellen och diskuterar resultaten.

Uppskattningar och antaganden

Min uppdaterade modell bygger på fem kärnuppskattningar: intäktstillväxttakt, nettomarginal, vinstmultipel, aktieägarutspädningstakt och investeringstidshorisont.

Intäktstillväxt

Ledningen har styrt 30 % årlig intäktstillväxt eller mer genom åtminstone 2025. Företaget kunde öka intäkterna med 25 % 2019, 47 % 2020, och är på väg mot 45 % intäktstillväxt 2021, så detta verkar som en rättvis uppskattning för mig. Jag är villig att acceptera en uppskattad årlig tillväxt på 30 % under de kommande fyra åren. PLTR utökar sina icke-statliga produkterbjudanden och får därmed exponering mot nya marknader och kunder. PLTR:s produkter och tjänster är inte lätta att jämföra med konkurrerande erbjudanden, så PLTR har utrymme att höja priserna om deras kunder generellt är nöjda. En växande kundbas och förmågan att höja priserna stöder båda en uthållig intäktstillväxt.

I min tidigare artikel om PLTR noterade jag att intäktstillväxten tenderar att sakta ner när ett företag mognar, även för högväxande teknikföretag. Till exempel ökade det genomsnittliga FAANGM-företagets intäkter med 45 % årligen under sina första tio år som ett publikt företag; det genomsnittet sjunker till 24 % om man tittar på efterföljande 10-årig intäktstillväxt. 24 % är fortfarande exceptionellt för ett stort företag, men det visar att intäktstillväxten sannolikt kommer att sakta ner någon gång när ett företag blir större. I min modellering uppskattar jag att PLTR:s årliga intäktstillväxt kommer att sjunka till FAANGM-genomsnittet på 24 % efter 2025.

Nettomarginal

Hittills har PLTR inte genererat positivt nettoresultat på GAAP-basis. Jag förväntar mig att det kommer att förändras när PLTR fortsätter att öka intäkterna och bibehåller sina höga bruttomarginaler. Jag förväntar mig inte att PLTR kommer att visa positiva nettointäkter 2022, men det är en verklig möjlighet för 2023 och framåt. Ledningen har uttalat att de avser att fortsätta investera kraftigt i forskning och utveckling och företaget kommer att behöva fortsätta att öka antalet anställda för att stödja intäktstillväxt. Med det sagt visade tredje kvartalet 2021 en minskning av rörelsekostnaderna jämfört med tidigare kvartal medan intäkterna fortsatte att växa:Palantir Resultaträkning(Källa)

Ledningen nämner “justerade” rörelsemarginaler på sina telefonkonferenser som utesluter aktiebaserad ersättning, och dessa justerade marginaler ligger i intervallet 30 %. Jag går inte in på tanken att aktiebaserad ersättning ska undantas från utgifter. Som jag visar längre fram i denna artikel har ökningen av PLTR:s andelsantal (delvis som ett resultat av aktiebaserad ersättning) en meningsfull inverkan på investeringsavkastningen, och den ersättningen är nödvändig för att behålla medarbetarnas talang. Om aktiebaserad ersättning inte användes, skulle PLTR förmodligen behöva betala sina anställda och chefer mer kontant för att behålla dem, så jag anser att detta är en verklig kostnad och anser att det borde inkluderas i nettomarginalberäkningarna.

Som jag diskuterade i min tidigare artikel har FAANGM-företagen en genomsnittlig nettomarginal på 22%. Att blanda den “justerade” rörelsemarginalen på 30 % som ledningen citerar med aktiebaserade ersättningskostnader och ett eventuellt behov av att betala skatt på rörelseintäkter, tycker jag att en långsiktigt beräknad nettomarginal på 22 % är rimlig och kanske till och med konservativ.

Intäktsmultipel

Den svåraste delen av att värdera ett företag med hög tillväxt är att uppskatta vinst- (eller försäljnings-) multiplar. Dessa värden kommer att drivas av investerares sentiment och kan svänga vilt utan en motsvarande förändring i den underliggande verksamheten. Med PLTR som exempel fortsatte företagets verksamhet att växa och förbättras under 2021, men aktiekursen sjönk med över 60 % från toppnivån 2021. Denna kollaps beror på komprimering av pris-till-försäljningsmultipeln, inte en större förändring i PLTR:s verksamhet. Jag förväntar mig att PLTR:s intäktsmultipel kommer att fluktuera över tiden, men i modelleringssyfte kommer jag att använda medianvärdet för FAANGM-företagets intäktsmultipel på 36. Denna multipel är högre än den historiska multipeln för ett genomsnittligt företag, men det är också vettigt att tillämpa ovanstående -Genomsnittlig multipel till ett företag som växer intäkter 24% per år.

Utspädningshastighet för aktieägare

Som tidigare nämnt är aktiebaserad ersättning lite av ett kontroversiellt ämne bland PLTR-investerare. De flesta analytiker erkänner att det är meningsfullt, men åsikterna varierar om hur effektfullt det är för aktieägarna. Jag hävdar att aktiebaserad ersättning har en effekt eftersom den på ett meningsfullt sätt ökar PLTR:s antal aktier, vilket i sin tur har en meningsfull negativ inverkan på förväntad aktieägaravkastning. Jag kommer att gå igenom ett par värderingsscenarier senare i artikeln som belyser denna punkt. Jag inkluderade inte en hänsyn till aktieägarutspädning i mina tidigare PLTR-värderingar, men det är en viktig komponent som jag inte borde ha förbisett.

Till och med tredje kvartalet 2021 hade PLTR cirka 1,96 mm utestående aktier. Den siffran ökade med cirka 14 % jämfört med föregående år och cirka 4 % från slutet av andra kvartalet. Jag förväntar mig att takten i aktieutspädningen kommer att minska med tiden. PLTR började generera fritt kassaflöde 2021 och har gott om likvida medel på balansräkningen, så jag förväntar mig inte att det finns något behov av att emittera aktier för att finansiera verksamheten och någon gång kan ledningen överväga att köpa tillbaka några aktier. I min basmodell kommer jag att anta en årlig utspädningshastighet på 10 %, men jag kommer också att utforska ett scenario där detta sjunker till 5 % på lång sikt.

Investeringstid horisont

I min modelleringsövning valde jag att fokusera på fem- och tioåriga innehavsperioder vid beräkning av förväntad investeringsavkastning. Jag är inte intresserad av att förutse kortsiktiga rörelser i bolagets aktiekurs, och med ett tillväxtbolag som PLTR kommer majoriteten av aktieägarnas avkastning ändå att komma i framtiden. Jag kunde se vissa investerare närma sig PLTR som en “kaffeburk” eller “sälj aldrig” investeringsstil, och jag tror att det är ett giltigt tillvägagångssätt. Jag slutade med min modell vid årskurs tio eftersom jag tror att det är tillräckligt långt för att belysa konsekvenserna av en uthållig intäktstillväxt.

Omvandla uppskattningar till värderingar

Genom att sammanställa alla uppskattningar ser mitt grundfall för förväntad framtida avkastning ut så här:

Palantir uppskattningar och värderingar (Källa: Author’s Spreadsheet)

Min berättelse för PLTR har gjort att företaget stadigt ökar intäkterna och tar steget till GAAP-lönsamhet men också fortsätter att späda på aktieägarna. Jag inkluderade inte aktieägarutspädning i min tidigare modell; Det är uppenbart att det var ett misstag eftersom det djupt påverkar aktieägarnas avkastning. I scenariot ovan femdubblas PLTR:s börsvärde under tio år medan aktiekursen bara fördubblas. Att köra scenariot igen men anta endast 5 % årlig utspädning för aktieägarna ökar dramatiskt den förväntade avkastningen:PLTR förväntad avkastning(Källa: Author’s Spreadsheet)

Även i det andra scenariot känns PLTR:s nuvarande värdering på ~$17/aktie lite rik. Förväntad aktieägaravkastning är positiv, men den är ganska nära vad du kan förvänta dig av en marknadsindexfond. Om du är i lägret att dessa uppskattningar är för konservativa, så tycker jag att det är berättigat att vara hausse på PLTR:s framtid.

Om jag ska investera i ett företag, siktar jag på minst 15 % årlig förväntad avkastning med försiktiga uppskattningar. Det betyder att jag går miste om många möjligheter, men det är en investeringsstil jag kan hålla mig till och jag har fortfarande kunnat hitta många företag som har gjort det väldigt bra. Just nu passar PLTR inte, men till rätt pris skulle jag gärna investera i företaget. Om jag använder uppskattningarna från det första scenariot, som jag tycker är ganska konservativa, skulle jag behöva aktiekursen sjunka till cirka 9,15 USD för att ha en hög grad av förtroende för att jag kommer att få 15 % årlig avkastning på min investering:

PLTR aktievärdering

(Källa: Author’s Spreadsheet)

För att vara tydlig, jag säger inte att $9,15 är det “verkliga värdet” för PLTR-aktier; det är mitt giriga, ovanligt billiga prismål för förväntad avkastning över genomsnittet. Jag tänker på “verkligt värde” som det pris en investerare skulle behöva betala för att få genomsnittlig marknadsavkastning, och PLTR handlas på ungefär den nivån idag.

Slutgiltiga tankar

För att återanvända det berömda Eisenhower-citatet: “Varje speciell värdering är värdelös, men processen att försöka värdera ett företag är oumbärlig.” Jag är säker på att åtminstone en eller till och med alla mina uppskattningar kommer att visa sig vara väldigt felaktiga med tiden. Jag ser inte detta som ett misslyckande eller som en anledning att undvika utövandet av att värdera företaget; processen att bygga ett värderingsramverk är en viktig lärdom och ett användbart verktyg i sig. Jag ser fram emot en diskussion i kommentarsfältet om vilka uppskattningar läsarna håller med om och vilka de tycker är långt ifrån basen.


Source link

Total
0
Shares
Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *

Related Posts